個股觀點：

1、時代電氣已經(jīng)形成“基礎(chǔ)器件+裝置與系統(tǒng)+整機與工程”的完整產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)，產(chǎn)業(yè)涉及軌道交通、新能源發(fā)電、電力電子器件、汽車電驅(qū)、工業(yè)電氣、海工裝備等領(lǐng)域。其半導(dǎo)體業(yè)務(wù)能夠和軌道交通裝備制造業(yè)務(wù)形成協(xié)同效應(yīng)，具備市場增長潛力；

2、時代電氣在功率半導(dǎo)體IGBT、SiC和傳感器領(lǐng)域都在加快做產(chǎn)能和產(chǎn)品譜系布局，解決我國新能源汽車、新能源發(fā)電裝備的核心器件自主化問題；

3、未來時代電氣業(yè)績或仍將保持增長，這主要基于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)市場景氣度回溫、技術(shù)改造帶來的增量市場機會、功率半導(dǎo)體量價提升以及新興業(yè)務(wù)規(guī)模化效益等多方面原因。

隨著太陽能、風(fēng)能等可再生能源的快速發(fā)展，工業(yè)自動化的不斷推進，市場對高效的功率半導(dǎo)體器件的需求日益增加。IGCT作為一種關(guān)鍵的功率半導(dǎo)體器件，能夠?qū)崿F(xiàn)高效的功率轉(zhuǎn)換和傳輸，提高能源利用效率。據(jù)Allied Market Research報告，2024年全球IGCT市場價值為1430萬美元，預(yù)計到2032年將達到2600萬美元，2025年至2032年期間的復(fù)合年增長率為7%。

由于中國、日本、韓國等國家，在可再生能源、工業(yè)自動化等領(lǐng)域發(fā)展迅速，對IGCT的需求不斷增加，因此亞太地區(qū)在2023年占據(jù)IGCT市場主導(dǎo)地位，且預(yù)計在預(yù)測期內(nèi)將以最高的復(fù)合年增長率增長。

而IGCT和行業(yè)明星IGBT之間的主要區(qū)別在于IGCT可以提供更高的效率、更高的精度、高可靠性以及更低的損耗，而IGBT可以提供更高的功率密度、更低的噪聲和相對更低的成本?；诖?，IGCT在電力機車、地鐵、輕軌等軌道交通的牽引變流器中，能夠?qū)碜噪娋W(wǎng)的交流電轉(zhuǎn)換為適合牽引電機的可變頻率、可變電壓的交流電，從而精確控制電機的轉(zhuǎn)速和轉(zhuǎn)矩，實現(xiàn)機車的平穩(wěn)加速、減速和高效運行。

此外，在高壓直流輸電系統(tǒng)中，IGCT可用于換流閥等關(guān)鍵設(shè)備，實現(xiàn)交流電與直流電之間的高效轉(zhuǎn)換，提高輸電效率、降低輸電損耗，增強電網(wǎng)的穩(wěn)定性和可靠性，尤其適合于遠距離、大容量的電力傳輸；在柔性交流輸電系統(tǒng)中，IGCT可用于無功補償裝置、靜止同步補償器等設(shè)備，快速調(diào)節(jié)電網(wǎng)的無功功率，改善電壓質(zhì)量，提高電網(wǎng)的靈活性和可控性，增強電網(wǎng)對可再生能源的接納能力。

?株洲中車時代電氣股份有限公司（證券簡稱：時代電氣，上市代碼：688187）是世界上第三家掌握IGCT全套技術(shù)的廠家，也是中國唯一具備晶閘管、IGCT、IGBT、功率組件全套技術(shù)的企業(yè)。其IGBT技術(shù)已迭代至第六代，產(chǎn)品實現(xiàn)了650V-6500V IGBT全電壓范圍覆蓋，超精細溝槽7.5th STMOS+效率提升顯著，達到國際領(lǐng)先水平，并在軌道交通、新能源汽車、電網(wǎng)等領(lǐng)域廣泛應(yīng)用。

軌道交通產(chǎn)業(yè)鏈完備，側(cè)重半導(dǎo)體業(yè)務(wù)發(fā)展

株洲中車時代電氣股份有限公司前身及母公司——中車株洲電力機車研究所有限公司創(chuàng)立于1959年，2005年“株洲南車時代電氣股份有限公司”登記成立，初期主要從事列車牽引變流器的開發(fā)和制造；2006年公司在香港聯(lián)合交易所有限公司成功上市；2008年，收購知名功率半導(dǎo)體公司Dynex 75%的股權(quán)，切入大功率IGBT器件市場；2012年，自主研發(fā)并量產(chǎn)國內(nèi)首個擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的IGBT芯片；2016年，公司更名為“株洲中車時代電氣股份有限公司”；2017年，成功研制世界最大容量壓接型IGBT，并將半導(dǎo)體業(yè)務(wù)拓展至汽車領(lǐng)域；2018年，公司6英寸SiC芯片研制成功，并具備量產(chǎn)能力；2021公司在上海證券交易所科創(chuàng)板成功上市，成為株洲市第一家A+H兩地上市企業(yè)，同年，子公司時代半導(dǎo)體完成股改；2022年，公司與北京鑒衡認證中心簽署“風(fēng)光儲氫”全面合作框架協(xié)議，并拿到國內(nèi)機車自動駕駛系統(tǒng)首張SIL安全認證證書；2024年，子公司時代半導(dǎo)體引入戰(zhàn)略投資者。

時代電氣也是新型功率半導(dǎo)體器件國家重點實驗室、國家能源大功率電力電子器件研發(fā)中心的依托單位，中國IGBT技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟理事長單位。公司擁有國內(nèi)首條、全球第二條8英寸IGBT芯片線，全系列高壓晶閘管市場占有率已進入世界前三，全系列高可靠性IGBT產(chǎn)品已解決軌道交通核心器件受制于人的局面，基本解決了特高壓輸電工程關(guān)鍵器件國產(chǎn)化的問題，且正在解決我國新能源汽車核心器件自主化的問題。?

目前，時代電氣已經(jīng)形成“基礎(chǔ)器件+裝置與系統(tǒng)+整機與工程”的完整產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)，產(chǎn)業(yè)涉及軌道交通、新能源發(fā)電、電力電子器件、汽車電驅(qū)、工業(yè)電氣、海工裝備等領(lǐng)域。2024上半年，時代電氣軌道交通設(shè)備業(yè)務(wù)收入占比超59%，且擁有較高毛利率（31.2%），業(yè)務(wù)涵蓋軌道交通電氣裝備、軌道工程機械業(yè)務(wù)、通信信號業(yè)務(wù)以及其它軌道交通裝備業(yè)務(wù)；新型裝備業(yè)務(wù)產(chǎn)品占比約40%，毛利率相對較低（22.9%），產(chǎn)品涵蓋功率半導(dǎo)體器件、工業(yè)變流產(chǎn)品、新能源汽車電驅(qū)系統(tǒng)、傳感器件、海工裝備。

在新興裝備業(yè)務(wù)市占率方面，時代電氣乘用車功率模塊裝機量100.55萬套，位居行業(yè)前三，市場占有率達12.5%；光伏逆變器全年中標17GW，國內(nèi)排名進入行業(yè)前三；新能源汽車電驅(qū)動系統(tǒng)裝機量24.8萬套，國內(nèi)市場排名進入行業(yè)前六；傳感器件穩(wěn)居軌道交通領(lǐng)域國內(nèi)市場占有率第一，在新能源汽車、風(fēng)電、光伏領(lǐng)域位居行業(yè)前列。

時代電氣實際控制人為國務(wù)院國資委，國務(wù)院國資委直接持有中車集團100%股權(quán)，中車集團為中國中車控股股東。截至2023年12月31日中車株洲所直接持有公司41.87%的股份，中國中車通過中車株洲所、中車株機公司、中車資產(chǎn)管理間接持有公司合計43.24%股權(quán)。值得提及的是，時代電氣對旗下子公司時代半導(dǎo)體完成了混改，在增資完成后，時代電氣對時代半導(dǎo)體的持股比例從96.17%降為77.78%，新引入株洲國創(chuàng)、上汽集團、成都軌交、國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金二期等25名戰(zhàn)略投資者，股東包括多家央企系基金/公司、多家地方國企及產(chǎn)業(yè)資金和半導(dǎo)體領(lǐng)域?qū)I(yè)基金及券商系資金等。

天眼查App顯示，近日，株洲中車時代半導(dǎo)體有限公司發(fā)生工商變更，新增國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金二期股份有限公司、中信證券投資有限公司、中國華電集團產(chǎn)融控股有限公司、哈鐵科技（688459）、北京國能新能源產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）等為股東，注冊資本由45.68億元增至約56.48億元，同時，部分主要人員也發(fā)生變更。

在功率半導(dǎo)體領(lǐng)域，時代半導(dǎo)體建有6英寸雙極器件、8英寸IGBT和6英寸碳化硅的產(chǎn)業(yè)化基地，擁有芯片、模塊、組件及應(yīng)用的全套自主技術(shù)。據(jù)公司最近交流紀要顯示，公司2024年宜興工廠陸續(xù)開始設(shè)備進入，2024年下半年開始試生產(chǎn)，主要是面向新能源汽車領(lǐng)域的8英寸IGBT晶圓生產(chǎn)能力；公司6英寸碳化硅產(chǎn)線正式投運，產(chǎn)能從原有的4英寸SiC芯片線10000片/年提升到6英寸SiC芯片線25000片/年，技術(shù)能力從平面柵SiC MOSFET芯片技術(shù)提升到滿足溝槽柵SiC MOSFET芯片研發(fā)能力；株洲三期產(chǎn)線建設(shè)工作也在積極推進，進一步擴大功率半導(dǎo)體的生產(chǎn)規(guī)模；新增資的43億元將用于投資中車時代半導(dǎo)體中低壓器件產(chǎn)業(yè)化的項目，合計投資額約111.19億元。

12月13日時代電氣公告，公司擬以自有資金現(xiàn)金收購中車株洲所、襄陽中車電機及中車電動合計持有湖南中車商用車動力科技有限公司100%股權(quán)，交易金額1.07億元。本次交易完成后，中車商用車動力將成為公司全資子公司，納入公司合并報表范圍。

中車商用車動力主營業(yè)務(wù)為新能源商用車中高端電驅(qū)的研發(fā)及制造，產(chǎn)品涵蓋新能源商用車電機、電控、燃料電池DC/DC和其他車用變流設(shè)備，不涉及新能源整車和電池的研發(fā)及制造業(yè)務(wù)。湖南中車商用車動力科技有限公司產(chǎn)品型譜完善，已建立客車、輕卡、重卡三大電驅(qū)平臺，可提供覆蓋組件（控制板、驅(qū)動板、定轉(zhuǎn)子等）、部件（單電機、單電控）、系統(tǒng)（三合一、電驅(qū)橋等）的全級次產(chǎn)品。

從時代電氣整體的產(chǎn)業(yè)布局來看，為了降低對單一軌道交通業(yè)務(wù)的依賴，公司制定了多元化的業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略，時代電氣在軌道交通牽引變流領(lǐng)域具有深厚的技術(shù)積累和市場優(yōu)勢，其半導(dǎo)體業(yè)務(wù)能夠和中車的軌道交通裝備制造等業(yè)務(wù)形成協(xié)同效應(yīng)。半導(dǎo)體業(yè)務(wù)作為新興裝備業(yè)務(wù)的重要組成部分，具有廣闊的市場前景和增長潛力。

IGBT+SiC穩(wěn)步推進，打破外企壟斷

時代電氣在功率半導(dǎo)體、傳感器等核心器件領(lǐng)域已經(jīng)經(jīng)營十余年，基本實現(xiàn)了軌交核心零部件自主可控。近年來，公司也在不斷完善IGBT、SiC等產(chǎn)品布局，積極拓展新能源發(fā)電、新能源汽車、電網(wǎng)等下游領(lǐng)域，綜合實力躍升為國內(nèi)領(lǐng)先位置。

首先，公司于2008年和2019年先后收購Dynex的75%和25%股份，獲得其位于英國的IGBT芯片生產(chǎn)線及模塊封裝線、大功率雙極器件芯片生產(chǎn)線及封裝線，成功切入IGBT市場。截至目前，時代電氣已實現(xiàn)750V-6500V全電壓IGBT產(chǎn)品覆蓋，構(gòu)建了以“溝槽+軟穿通”與“精細溝槽”兩代技術(shù)為支撐的低壓溝槽柵IGBT技術(shù)體系。

時代電氣半導(dǎo)體部門與英飛凌有類似的電力電子行業(yè)背景，在技術(shù)開發(fā)與產(chǎn)品發(fā)展上對標英飛凌路徑。市場拓展方面，公司生產(chǎn)的功率器件產(chǎn)品已經(jīng)實現(xiàn)直供國家電網(wǎng)、并覆蓋大部分國內(nèi)汽車公司；與廣汽、東風(fēng)等汽車集團建立合資公司從事模組封裝，上汽、北汽入股公司半導(dǎo)體子公司；東風(fēng)汽車合資成立的智新半導(dǎo)體已啟動二期項目建設(shè)，預(yù)計2024年建成，年產(chǎn)能將達到120萬只；2022年，公司獲得法雷奧250萬套、4年長期供貨訂單，實現(xiàn)海外出口突破。

在IGBT產(chǎn)能布局方面，公司于2022年開始第三期IGBT產(chǎn)能建設(shè)，在宜興、株洲各自建立8英寸、年產(chǎn)36萬片的產(chǎn)線，滿足新能源汽車、新能源發(fā)電等下游需求。2021年公司IGBT模塊市占率躍居行業(yè)前十全球，市場份額2.0%，國產(chǎn)替代進程加速。2023年，公司功率模塊產(chǎn)品已經(jīng)躍居我國新能源乘用車市場份額第三，國產(chǎn)第三方供應(yīng)商第一，根據(jù)年報信息披露，公司2023年功率模塊產(chǎn)品裝車超100萬輛，市場份額12.5%，增速超65%。

在SiC領(lǐng)域，時代電氣也已經(jīng)形成了成熟的“設(shè)計-制造-測試-模塊”完整工藝能力，相關(guān)產(chǎn)品在地鐵、新能源汽車、光伏等市場領(lǐng)域均已實現(xiàn)應(yīng)用。2022年4月，時代電氣控股子公司中車時代半導(dǎo)體擬投資4.62億元建設(shè)SiC芯片生產(chǎn)線技術(shù)能力提升建設(shè)項目。項目建成達產(chǎn)后，現(xiàn)有4英寸SiC芯片線1萬片/年的能力將提升到6英寸SiC芯片線2.5片/年，主要應(yīng)用于新能源汽車、軌道交通方向。

市場推廣方面，2023年11月，時代電氣表示公司前三季度在工業(yè)市場獲取SiC訂單超1000萬元，實現(xiàn)小批量出貨。隨后，時代電氣針對800V充電樁系統(tǒng)推出的SiC MOSFET芯片產(chǎn)品，處于應(yīng)用推廣階段，其SiC電驅(qū)產(chǎn)品c-power220s正在整車廠送樣驗證階段；2024年，公司完成基于SiC器件的250kW電機-控制器-減速箱一體的800V電驅(qū)動系統(tǒng)總成研制。

傳感器領(lǐng)域，時代電氣的客戶群體和IGBT高度重合，即新能源汽車和光伏風(fēng)電領(lǐng)域的企業(yè)，主要產(chǎn)品涵蓋電流傳感器、電壓傳感器、位移傳感器、壓力傳感器、速度傳感器、溫度傳感器6大類型產(chǎn)品，在軌道交通領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了全面覆蓋。此外，公司在光儲領(lǐng)域，與國內(nèi)頭部逆變器變流器廠家基本形成合作；在新能源汽車領(lǐng)域，連續(xù)獲得頭部新能源汽車客戶訂單，產(chǎn)品交付實現(xiàn)倍增，并加快推動海外客戶業(yè)務(wù)開發(fā)。

產(chǎn)能建設(shè)方面，時代電氣2022年新建23條產(chǎn)線，2023年新增25條產(chǎn)線，以滿足不斷增長的市場需求，產(chǎn)線的增加使其產(chǎn)能得到大幅提升，一條產(chǎn)線新增產(chǎn)能約100萬-200多萬，為業(yè)務(wù)增長提供了有力支撐。

總體來看，時代電氣在功率領(lǐng)域主要產(chǎn)品覆蓋雙極器件、IGBT和SiC等，其生產(chǎn)的全系列高可靠性IGBT產(chǎn)品打破了軌道交通和特高壓輸電核心器件由國外企業(yè)壟斷的局面，正在解決我國新能源汽車、新能源發(fā)電裝備的核心器件自主化問題。

收入、利潤重回上漲通道，業(yè)績增長有四重保障

2019-2023年時代電氣的營業(yè)收入由163.04億元增長至217.99億元，歸母凈利潤由26.59億元增長至31.06億元。分階段來看，2020-2021年，由于公共衛(wèi)生事件影響，國內(nèi)鐵路貨/客運量及鐵路建設(shè)投資減少、城軌建設(shè)規(guī)劃進度放緩，公司營收承壓，2020年營收同比下降1.66%，2021年同比下降5.69%，2022-2023年隨著新興裝備業(yè)務(wù)逐步放量，疊加軌交裝備業(yè)務(wù)需求逐步回暖，公司收入、利潤重回向上通道。

時代電氣2024Q1-Q3實現(xiàn)營業(yè)收入162.56億元，同比增長15.33%。其中，軌道交通業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收94.34億元，同比增長22.17%；新興裝備業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收67.55億元，其中功率半導(dǎo)體器件業(yè)務(wù)同比增長26.85%至27.12億元。前三季度，公司合計交付電驅(qū)系統(tǒng)超44萬套，成為本土新能源乘用車電驅(qū)系統(tǒng)和IGBT模塊的重要供應(yīng)商。

但時代電氣2024Q3，工業(yè)變流業(yè)務(wù)和傳感器業(yè)務(wù)表現(xiàn)承壓。其中傳感器業(yè)務(wù)前三季度收入同比下降了44.87%至2.33億元，當下正向汽車、風(fēng)電、光伏等領(lǐng)域進行業(yè)務(wù)拓展，可能未來會得到一定的修復(fù)；工業(yè)變流業(yè)務(wù)前三季度營收同比下降6.73%至16.19億元，業(yè)務(wù)雖然整體變現(xiàn)不及預(yù)期，但是Q3整體下降幅度相比Q2大幅收窄。

盈利能力方面，時代電氣2024年前三季度的綜合毛利率為29.57%，仍然處于一個下滑趨勢，但是凈利率卻環(huán)比提升了1.51個百分點至16.41%。分業(yè)務(wù)板塊來看，2024年上半年，公司的軌道交通裝備業(yè)務(wù)占總比營收的59.7%，且維持著31.2%的較高毛利率水平；而新興裝備業(yè)務(wù)中，功率半導(dǎo)體器件業(yè)務(wù)營收增速明顯，毛利率相對穩(wěn)定，對整個板塊的毛利率有積極貢獻，但是新能源汽車電驅(qū)系統(tǒng)和工業(yè)變流業(yè)務(wù)規(guī)模效益尚未形成，因而對整體的毛利率水平形成拖累，傳感器業(yè)務(wù)市場需求明顯下滑，也在一定程度上拉低了公司整體的毛利率水平。

然而，時代電氣營收整體的增長和成本控制使得公司利潤空間得到了一定程度的提升，從而推動了凈利率的上升，公司歸母凈利潤的同比增速高于收入增速。

期間費用率方面，時代電氣也在積極控費，公司2019-2023年期間費用率從12.12%下降至10.84%，研發(fā)費用率基本維持在9%以上。其中，2024年前三季度管理費用率為4.14%，同比減少0.29個百分點；財務(wù)費用率為-0.93%，同比增加0.22個百分點；銷售費用率降至2%，同比下降4.17個百分點；研發(fā)費用率為9.44%，較上年同期上升0.38個百分點。

從杜邦分析結(jié)果來看，時代電氣整體的資產(chǎn)回報率正在逐漸回溫，2023年ROE提升至8.7%，預(yù)期2024整年會有進一步的提升。從銷售凈利率來看，時代電氣的盈利能力穩(wěn)中有升，這主要得益于公司在軌道交通裝備業(yè)務(wù)的穩(wěn)定發(fā)展以及新興裝備業(yè)務(wù)的快速增長，特別是功率半導(dǎo)體器件等新興業(yè)務(wù)，隨著市場份額的擴大和技術(shù)的成熟，為公司貢獻了更多的利潤增長點，同時公司在成本控制方面也表現(xiàn)出色，使得凈利潤能夠隨著營業(yè)收入的增長而同步提升；資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率相對穩(wěn)定但有待提高，需要加強對存貨和應(yīng)收賬款的管理，減少資金占用，加快資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，從而提高企業(yè)的整體營運能力；權(quán)益乘數(shù)較低，資產(chǎn)負債率處于合理水平，公司的資本結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)健，償債能力較強，財務(wù)風(fēng)險相對較低。

未來，時代電氣業(yè)績或仍將保持增長。這主要基于以下幾個方面的原因：首先，未來2-3年，國鐵集團客運量和貨運量的持續(xù)攀升將進一步帶動對動車組和機車的需求，為時代電氣的新造和檢修業(yè)務(wù)提供支撐；其次，老舊內(nèi)燃機車淘汰政策以及城軌信號系統(tǒng)的更新改造將為公司的機車業(yè)務(wù)和城軌信號業(yè)務(wù)帶來增長機會；功率半導(dǎo)體業(yè)務(wù)的發(fā)展已經(jīng)處于國內(nèi)領(lǐng)先地位，而隨著公司布局產(chǎn)能的陸續(xù)釋放，該塊業(yè)務(wù)將進一步擴大市場份額；最后，新能源汽車電驅(qū)系統(tǒng)規(guī)模效益持續(xù)攀升，公司在持續(xù)拓展客戶和產(chǎn)品矩陣。