【IPO價值觀】產品結構單一，芯密科技存貨指標持續(xù)惡化成隱憂

作者：日新 8小時前

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近期，上海芯密科技股份有限公司（簡稱：芯密科技）科創(chuàng)板IPO已獲上交所上市委受理。根據招股書，芯密科技成立于2020年1月，歷經5年發(fā)展，已成為國內全氟醚橡膠密封圈本土龍頭企業(yè)，業(yè)績也在獲得快速發(fā)展，并于報告期內連續(xù)實現(xiàn)歸母凈利潤轉正。

隨著規(guī)模持續(xù)放量，芯密科技毛利率持續(xù)提升，成為其持續(xù)盈利的重要影響因素，不過產品單一的經營局面，或不利于其長遠發(fā)展；與此同時，存貨規(guī)模也伴隨營收快速增長，未來或成為其占用現(xiàn)金流的發(fā)展隱憂。

高毛利下產品結構單一

全氟醚橡膠作為高性能密封材料，憑借其優(yōu)異性能被深入應用到半導體核心制造體系中，成為半導體晶圓制造的最佳密封材料和重要耗材之一。根據弗若斯特沙利文數據，2024年度中國全氟醚橡膠密封圈市場規(guī)模達到70.1億元，預計2029年度將增至175.6億元。

市場強勁需求正驅動本土企業(yè)入局全氟醚橡膠領域，其中，芯密科技在國內率先實現(xiàn)自主開發(fā)半導體級全氟醚橡膠材料并穩(wěn)定量產全氟醚橡膠密封圈等半導體設備關鍵零部件，有效打破了美國杜邦、美國GT、英國PPE等外資企業(yè)的壟斷格局。

2022年至2024年（簡稱：報告期），芯密科技營收分別為4159萬元、1.3億元、2.08億元，歸母凈利潤分別為173.4萬元、3638.8萬元、6893.6萬元，已發(fā)展成為本土最大的全氟醚橡膠密封圈供應商。

芯密科技報告期內均錄得正利潤，與其高毛利率分不開，2022年-2024年分別為41.6%、54.8%、62.2%，呈逐年上升趨勢，是可比公司中唯一一家毛利率持續(xù)上升的企業(yè)，其毛利率水平也從2023年開始領先于一眾可比公司。

對于高毛利率，芯密科技說明稱，毛利率逐年提升主要受產能利用率提升、上游原材料采購價格下降、產品結構及型號變化等因素共同影響。

另有數據顯示，報告期各期，芯密科技產能利用率分別為25.18%、48.76%、62.73%，對應全氟醚橡膠密封圈產量分別為106,536個、188,529個、295,460個，由此帶來的規(guī)模放量，很好攤銷了單位生產成本，也助推其毛利率的提升。

值得注意的是，芯密科技快速成長下也面臨著發(fā)展隱憂。

分析發(fā)現(xiàn)，其營收均來自半導體級全氟醚橡膠材料及密封件，主要產品包括全氟醚橡膠密封圈、全氟醚橡膠功能部件及其他密封產品，其中，報告期各期，全氟醚橡膠密封圈及全氟醚橡膠功能部件合計營收分別為3806萬元、1.22億元、1.96億元，占營收比重分別為91.51%、93.35%、94.2%，與可比公司相比，芯密科技產品結構極為單一。

芯密科技憑借先發(fā)優(yōu)勢，率先在全氟醚橡膠密封圈材料領域取得突破，但可比公司相關產品也在快速推進中，例如，唯萬密封已在加大對全氟醚橡膠的研發(fā)；巨化股份的全氟醚橡膠正處于中試、小釜制備階段，月產量約1噸；中密控股近日也表示，公司全氟醚橡膠O形圈已實現(xiàn)量產。

隨著國內友商相關產品不斷落地，出貨規(guī)模加速上升，或將對芯密科技市場份額、毛利率等產生一定影響。與芯密科技不同，可比公司憑借豐富的產品矩陣，業(yè)績受全氟醚橡膠相關產品的影響較小，如巨化股份表示，“鑒于目前（全氟醚橡膠）規(guī)模有限，不會對公司的經營業(yè)績產生較大影響?！?/p>

存貨相關風險有惡化趨勢

芯密科技業(yè)績快速增長的同時，存貨規(guī)模也在持續(xù)提升。

報告期各期，芯密科技全氟醚橡膠密封圈產銷率分別為82.8%、76.93%、86.77%，每年均有約2成產品無法在當年售出，加劇了公司存貨規(guī)模的增長。

數據顯示，報告期各期芯密科技存貨賬面價值分別為1943.8萬元、3997.1萬元、6465.7萬元，年復合增速達81.45%，斷崖式領先于一眾可比公司。

分析發(fā)現(xiàn)，原材料是存貨的主要構成，報告期各期賬面價值分別為1,172.12萬元、1,295.95萬元、2,938.06萬元，占存貨比重分別為59.69%、32.42%、45.44%；針對通用型號及短期內客戶需求持續(xù)性較好的產品，芯密科技也會適當備貨，導致其報告期各期庫存商品賬面價值分別為439.34萬元、1,321.67萬元、1,546.09萬元，占存貨賬面價值的比例分別為22.37%、33.07%、23.91%。

由于存貨規(guī)模持續(xù)增長，芯密科技存貨占總資產比重也在持續(xù)提升，報告期各期分別為7.83%、11.97%、13.6%，呈快速增長趨勢，其中于2024年僅次于中密控股，高于其他可比公司。而可比公司存貨占總資產比例于報告期內整體變化不大，先鋒精密等部分企業(yè)甚至出現(xiàn)存貨占比快速下降的情況。

另分析發(fā)現(xiàn)，芯密科技出現(xiàn)存貨變現(xiàn)難的情況，報告期各期存貨周轉率分別為1.2次/年、2次/年、1.5次/年；與此同時，其存貨周轉天數分別為290.9天、182天、239.8天，均不及可比公司表現(xiàn)優(yōu)異，說明芯密科技極易出現(xiàn)存貨長期占用流動資金的情況。