來源：中國基金報(bào)
飛流直下三千尺，這次說的是港股科通芯城的股價(jià)。
港股科通芯城遭做空 股價(jià)還有95%下跌空間？
北京時(shí)間22日下午消息，港股科通芯城(00400.HK)遭做空，盤中一度大跌逾26%，公司于下午約14:49緊急停牌，截至停牌股價(jià)跌22%，報(bào)7.8港元每股。
一家名為“烽火研究”的機(jī)構(gòu)在其網(wǎng)站發(fā)布了科通芯城的沽空?qǐng)?bào)告《橫跨10年的世紀(jì)騙案》，通過科通芯城網(wǎng)上數(shù)據(jù)及工商資料，質(zhì)疑科通芯城營收情況造假。認(rèn)為其只是又一家瑞銀為大家?guī)淼脑旒俟?，估算科通芯城每股價(jià)值0.53港元，對(duì)比現(xiàn)時(shí)股價(jià)有95%的下跌空間。
據(jù)證券時(shí)報(bào)稱，科通芯城董事長康敬偉接受記者采訪時(shí)回應(yīng)稱：“終于收到了第一份做空?qǐng)?bào)告，對(duì)方假裝研究機(jī)構(gòu)在國內(nèi)，我們第一時(shí)間向深圳警方報(bào)案，同時(shí)我們會(huì)堅(jiān)定回購?！?br>
公開資料顯示，科通芯城成立于2010年，是中國首家面向中小企業(yè)的IC元器件自營電商，隸屬科通集團(tuán)。科通集團(tuán)創(chuàng)建于1995年，2005年在美國納斯達(dá)克上市。2014年7月18日，科通芯城正式在港交所掛牌交易。
這是烽火研究發(fā)布的第一篇做空?qǐng)?bào)告。該公司官網(wǎng)顯示，烽火研究成立的目的是揭發(fā)金融罪案，而不是利潤。所以他們并沒有運(yùn)營任何基金，也不接受任何投資。但是，為了支持他們?nèi)粘５倪\(yùn)作及有足夠的資金作盡職調(diào)查，他們或許會(huì)沽空他們覆蓋的公司。
該機(jī)構(gòu)稱，其團(tuán)隊(duì)由一群退休人士組成，以往曾擔(dān)任不同的職位包括監(jiān)管機(jī)構(gòu)人員、基金經(jīng)理、投資銀行家、律師及審計(jì)師，團(tuán)隊(duì)的基地為新加坡。
58頁做空?qǐng)?bào)告摘要 橫跨10年的世紀(jì)騙案
烽火研究這篇以《橫跨10年的世紀(jì)騙案》為題的報(bào)告中，烽火研究列出了科通芯城的七點(diǎn)問題，稱該公司不但夸大收入及凈利潤，其線上平臺(tái)Cogobuy.com 及所謂的“中國最大的硬件創(chuàng)新平臺(tái)”硬蛋也完全是一個(gè)騙局。
科通芯城(港股代碼：400)
橫跨10年的世紀(jì)騙案|2017年5月22日|首次覆蓋
我們?cè)谶@里為大家?guī)碛忠患矣扇疸y保薦的港股上市公司—科通芯城。瑞銀在港股市場(chǎng)威名遠(yuǎn)播，以保薦造假企業(yè)而聞名，其業(yè)績包括中國森林、中金再生、博士蛙及天合化工等?？仆ㄐ境怯?014 年 7 月在港股上市，由瑞銀擔(dān)任獨(dú)家保薦人，并聲稱自己為最大的集成電路(簡(jiǎn)稱 IC)及其他電子元器件交易型電商平臺(tái)。
我們調(diào)查發(fā)現(xiàn)，科通芯城不但夸大收入及凈利潤，其線上平臺(tái)Cogobuy.com 及所謂的“中國最大的硬件創(chuàng)新平臺(tái)”硬蛋也完全是一個(gè)騙局。我們將在此報(bào)告中展示相關(guān)證據(jù)，包括網(wǎng)上流量數(shù)據(jù)及工商檔案等，以證明我們對(duì)科通芯城的指控。
1. 一個(gè)從不更新、無法瀏覽一周及流量接近零的線上平臺(tái)
從四月十八日至四月二十六日，Cogobuy.com一直無法瀏覽更無任何維護(hù)。獨(dú)立的網(wǎng)頁流量及排名提供者均顯示Cogobuy.com及硬蛋網(wǎng)相比其對(duì)手在流量排名敬陪末席。Cogobuy.com自2014年上市起鮮有更新，并充滿漏洞和錯(cuò)誤。所謂的創(chuàng)業(yè)家物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)硬蛋網(wǎng)更是充滿看似由內(nèi)部員工所偽造的假項(xiàng)目。我們相信科通芯城聲稱的216.5億人民幣GMV大部份是虛假的。
正如管理層所說，科通芯城作為一站式平臺(tái)方便中小型客戶在線上采購，同時(shí)此線上平臺(tái)也是公司持續(xù)快速增長的主要?jiǎng)恿?。我們不認(rèn)為中小型客戶可以在這樣一個(gè)設(shè)計(jì)差劣、過時(shí)及不穩(wěn)定的平臺(tái)上找到需要的產(chǎn)品，亦認(rèn)為絕大多數(shù)科通芯城的總商品交易額根本并不存在，其線上平臺(tái)完全無法支撐科通芯城的快速增長故事，因此相關(guān)快速增長根本毫不真確。
我們觀察到在整個(gè)4月間只有3個(gè)眾測(cè)或眾籌項(xiàng)目(第二及第三個(gè)實(shí)質(zhì)上是同一項(xiàng)目，只是一個(gè)為眾測(cè)，另一個(gè)為眾籌)，同時(shí)網(wǎng)站流量亦極低(少于百個(gè)申請(qǐng)人數(shù))。我們無法理解為何一個(gè)月均新增 930 個(gè)項(xiàng)目的平臺(tái)在4月只有3個(gè)眾測(cè)或眾籌項(xiàng)目。硬蛋的情況更與其他中國創(chuàng)新平臺(tái)如京東金融等產(chǎn)生巨大對(duì)比。
我們相信公司很快便會(huì)刪除所有可疑的請(qǐng)求，因此已在附錄一中載有2017年4月的所有請(qǐng)求。我們對(duì)這些詭異請(qǐng)求背后是否存在任何創(chuàng)新深表懷疑，亦不能理解這些請(qǐng)求如何為硬蛋在2016年產(chǎn)生人民幣51.85億元總商品交易額。
即使我們將這些可疑請(qǐng)求當(dāng)作IoT項(xiàng)目，2017年4月亦只有117個(gè)項(xiàng)目，與公司披露折算得出每月930個(gè)項(xiàng)目有極大差距。重要的是，安排一名中國員工創(chuàng)建虛假需求的巨大可能性讓人不禁對(duì)公司的道德水平產(chǎn)生懷疑。
康先生現(xiàn)時(shí)重施舊技，更聲稱會(huì)在將來把硬蛋分拆在中國內(nèi)地上市 ，但我們認(rèn)為中國證監(jiān)會(huì)是絕不會(huì)讓如此騙局在中國重施。我們相信硬蛋只是一個(gè)科通芯城為吸引無辜投資者以拉升股價(jià)的泡沫，其披露的人民幣51.85億元總商品交易額絕大部分根本并不存在。
2. 工商檔案與披露數(shù)字有重大差異
我們?nèi)〉昧丝仆ㄐ境堑墓ど虣n案，并發(fā)現(xiàn)其工商檔案上的收入數(shù)字與年報(bào)上披露的收入數(shù)年有重大差異。即使我們?cè)谑褂米畋Ｊ氐募僭O(shè)下，工商檔案所引申的收入數(shù)字僅僅是年報(bào)披露的收入的四成。而且，工商檔案上的納稅數(shù)字也只是年報(bào)上披露的內(nèi)地所得稅支出的三成，進(jìn)一步確認(rèn)科通芯城虛增收入及利潤。
結(jié)合上述情況，我們認(rèn)為科通芯城的收入分布非常可疑。即使我們相信科通芯城九成的收入是來自香港，工商申報(bào)的數(shù)字仍與公司披露的有近 60%的差異。我們相信科通芯城的業(yè)務(wù)只是一場(chǎng)騙局，如同其他此前眾多在港股及美股被揭發(fā)的丑聞一樣。
3. 表現(xiàn)遠(yuǎn)超行業(yè)，增長率及回報(bào)率也是同行望塵莫及
科通芯城的股本回報(bào)率近四年來一直在20%左右，遠(yuǎn)高于同行及很多的其他行業(yè)。其收入和凈利潤的增長率也是遠(yuǎn)勝同行?？仆ㄐ境侵赋銎涓咴鲩L率是因?yàn)榫€上平臺(tái)的一站式服務(wù)帶動(dòng)，但我們已在第一點(diǎn)中證明其所謂的線上平臺(tái)只是一個(gè)騙局，我們認(rèn)為如此高速的增長是虛構(gòu)的。
4. 凈利潤與現(xiàn)金流19億人民幣的差距
即使在凈利潤的高速增長下，公司的經(jīng)營現(xiàn)金流大多是負(fù)數(shù)及遠(yuǎn)少于凈利潤。從2011至2016年，科通芯城的凈利潤總額為12.3億人民幣，但其調(diào)整后經(jīng)營活動(dòng)所得現(xiàn)金僅為負(fù)6.7億人民幣。相差的19.0億人民幣大多是由貿(mào)易及其他應(yīng)收款與存貨組成，而貿(mào)易及其他應(yīng)收款與存貨的增長率比凈利潤的增長率還要高?？仆ㄐ境堑那吧?，CogoGroup亦有類似的現(xiàn)象。如我們所料，科通芯城及CogoGroup十二年來也是堅(jiān)守零派息的政策。
5. 可疑的股本回購而回購的股份大多來自數(shù)個(gè)戶口
公司一直使用高價(jià)回購股份作為回報(bào)股東的借口，但我們?cè)贑CASS的分析顯示大部份的股份回購其實(shí)只是來自數(shù)個(gè)戶口。這些戶口究竟與科通芯城的控股股東有什么關(guān)連讓人高度懷疑。我們認(rèn)為這些高價(jià)股份回購只是用來協(xié)助控股股東的友好人士高位減持。
我們看到Cogo Group于8年美國上市其間凈利潤與自由現(xiàn)金流的差距高達(dá)9.90億人民幣。除了2006年(該年Cogo Group在吸引投資者應(yīng)購配售的新股)外，Cogo Group的自由現(xiàn)金流多年來遠(yuǎn)低于凈利潤。Cogo Group 的自由現(xiàn)金流在8年內(nèi)有6年是負(fù)數(shù)，而凈利潤卻在8年內(nèi)有7年是正數(shù)。
令人大吃一驚的是，投資者 X 透過第一上海和渣打銀行減持的股數(shù)已經(jīng)占了科通芯城同一期間回購股份的三分之二。
6. 于美國上市并惡名昭彰的前身CogoGroup
大部份今天科通芯城的資產(chǎn)也是來自其前身CogoGroup.CogoGroup于2004年于美國納斯達(dá)克借殼上市。其后控股股東在CogoGroup業(yè)績蒸蒸日上時(shí)從72.6%減持至32.4%。我們?cè)谄陂g發(fā)現(xiàn)眾多可疑的交易來將現(xiàn)金從上市公司轉(zhuǎn)移。經(jīng)歷多番資產(chǎn)剝離，今天CogoGroup尚在極度不流通的美國場(chǎng)外柜臺(tái)交易系統(tǒng)(OTCBB)中進(jìn)行交易，股價(jià)更低于0.1美元，不足當(dāng)年歷史高位的百分之一。
上述于美股的豐功偉績相信可令各位投資者對(duì)康敬偉先生的風(fēng)格有初步了解，我們相信科通芯城只會(huì)是上述美股公司的復(fù)制品。我們發(fā)現(xiàn) Cogo Group 與科通芯城有諸多相同之處，包括吹噓新興概念(Cogo 3.0與現(xiàn)在的硬蛋網(wǎng))、利用應(yīng)收款項(xiàng)與存貨來解釋消失現(xiàn)金、零派息政策、神速增長、同一管理層等。我們相信與 Cogo Group 一樣，康敬偉先生在股價(jià)進(jìn)一步上漲后便會(huì)開始出售其股份，更或許已經(jīng)通過控制的人頭透過股份回購減持(請(qǐng)參考“五、神秘的股份回購：最大的股份回購中三分二的股份來自兩個(gè)戶口”)。我們認(rèn)為今天投資科通芯城，就如同投資十年前的 Cogo Group，最終只會(huì)讓你剩下一張廢紙。
7. 無產(chǎn)業(yè)投資者問津的配售
科通芯城在2016年9月完成配售新股。雖然有大股東的保底，理論上除了在大股東破產(chǎn)的情況下投資者才會(huì)錄得虧損，但該次配售仍然認(rèn)購不足，更沒有任何產(chǎn)業(yè)投資者的認(rèn)購，顯示了產(chǎn)業(yè)投資者對(duì)科通芯城悲觀的態(tài)度。
綜合考慮上述證據(jù)，我們認(rèn)為科通芯城只是又一家瑞銀為大家?guī)淼脑旒俟?，我們估算科通芯城每股價(jià)值0.53港元，對(duì)比現(xiàn)時(shí)股價(jià)有95%的下跌空間。
基金一季末持有獲多機(jī)構(gòu)推薦
基金君發(fā)現(xiàn)，有多家機(jī)構(gòu)在今年推薦該股，一季度還有基金重倉持有。
據(jù)了解，科通芯城于2014年7月在港股上市，由瑞銀擔(dān)任獨(dú)家保薦人，聲稱為最大的集成電路及其他電子元器件交易型電商平臺(tái)。
作為港股不多的互聯(lián)網(wǎng)公司，一些主題基金在配置港股資產(chǎn)時(shí)或看好該電子元器件交易的平臺(tái)。記者查閱基金一季度持有的前十大重倉股發(fā)現(xiàn)，上海某中型基金公司持有科通芯城，一只基金在一季度末持有98萬股，占基金資產(chǎn)值比例為3.60%，公允價(jià)值955.31萬元，為第三大重倉股。
另一基金在一季度末持有28.4萬股，占基金資產(chǎn)凈值比例為7.31%，公允價(jià)值為276.84萬股，為第二大重倉股，與騰訊、阿里巴巴等持倉比例相近。
其中一只基金在2016年年報(bào)中表示，“我們擬綜合宏觀面和上市公司基本面的趨勢(shì)，選擇適當(dāng)?shù)馁I賣時(shí)點(diǎn)，利用海外市場(chǎng)的波動(dòng)側(cè)重投資有扎實(shí)基本面支撐的海外中概股龍頭和估值仍有上升空間的港股中小市值TMT股票?！?br>
香港市場(chǎng)比較青睞地產(chǎn)、金融和零售等行業(yè)，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)個(gè)股選擇在港上市的不多。目前，港交所行業(yè)分類下的電子商貿(mào)及互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)包括的個(gè)股有21只，包括騰訊控股、美圖公司、慧聰網(wǎng)、貿(mào)易通等，其中科通芯城以115億港元市值列第3位，即使在港股整個(gè)資訊科技行業(yè)，科通芯城也列前20位。
值得注意的是，該股作為市值規(guī)模居前的互聯(lián)網(wǎng)概念港股，同時(shí)還是滬港通標(biāo)的，有多家賣方機(jī)構(gòu)推薦該股。今年，中金公司、安信國際等機(jī)構(gòu)均有發(fā)布研究報(bào)告，推薦或給予該股買入評(píng)級(jí)。
依據(jù)科通芯城2017年一季度報(bào)告，公司業(yè)績?cè)鲩L亮眼。公司收入達(dá)到人民幣32.7億元，同比增長35%；凈利潤達(dá)到人民幣1.20億元，同比增長42%，對(duì)應(yīng)每股盈利0.09元。
該股遭做空后，今年累計(jì)下跌33.33%，列香港聯(lián)交所今年以來下跌幅度排行前10，今年跌幅最大的為前段時(shí)間遭機(jī)構(gòu)做空的輝山乳業(yè)。
